Wie obligaties kocht, leek zeker van zijn winst en de markten begonnen dus massaal obligaties te kopen. Daardoor werkte de aankondiging van het programma van QE als een zelfvervullende voorspelling. Nog voor de ECB met haar steunaankopen begon, gingen de rentes al lager. De Duitse 10-jarige rente ging van 0,52% op 21/01 (de dag vóór de aankondiging van het QE-programma) naar 0,31% op 9/3 (de dag waarop de ECB met haar aankopen begon). Maar ook daarna gingen de rentes nog naar beneden en algauw waren de voorspellingen dat de Duitse rente op 10 jaar negatief zou worden, niet van de lucht.
Die voorspellingen werden vooral gevoed door de idee dat de massale steunaankopen door de ECB de markt « droog » zouden trekken. Er was zo weinig Duits papier beschikbaar dat het door de ECB-aankopen haast niet anders kon dan dat de rente negatief zou worden.Maar deze op aankoopstromen gebaseerde voorspellingen leken steeds meer te botsen met de fundamentele toestand van de economie. Net die fundamentele factoren die tot QE hadden geleid, begonnen zich immers geleidelijk te normaliseren. In de markten doken steeds meer twijfels op of de ECB haar programma niet vroeger zou stoppen of terugschroeven.
De eerste factor die veranderd was, was de evolutie van de olieprijs. Nadat die in de tweede jaarhelft van 2014 van USD 100/vat tot USD 50/vat was teruggevallen, stelden analisten dat het grote fundamentele onevenwicht tussen olievraag en –aanbod nog tot verdere dalingen zou leiden en werd er zelfs een prijs van USD 30/vat vooropgesteld. Quod non. Integendeel, na het dieptepunt begin dit jaar begon de olieprijs weer op te klimmen tot USD 60/vat. En het ziet er intussen naar uit dat de prijs rond deze niveaus zou kunnen stabiliseren. In de VS zijn intussen zowat alle investeringsprojecten rond het winnen van schaalolie stilgelegd, omdat ze bij prijzen onder USD 80 niet rendabel zijn. Er gingen zelfs veel bedrijven in die sector over de kop!
Meteen is dus één van de belangrijkste factoren achter de overvloed aan olie verdwenen en de markt kan op zoek gaan naar een hernieuwd evenwicht, wat op zijn beurt leidde tot het bijstellen van de inflatieverwachtingen. Nu de olieprijzen stabiliseerden, begon ook de deflatievrees weg te ebben. Terecht, zo bleek uit de cijfers. De Belgische inflatie, die in januari nog -0,65% bedroeg, is terug opgelopen tot 0,56% in mei. Tot slot bleek ook de Europese groei terug aan te trekken. Waar men begin dit jaar nog een groei van nauwelijks 1% verwachtte, gaan analisten, na een sterk eerste kwartaal, nu uit van een groei van 1,4 tot 1,5%. Dit moet op zijn beurt voldoende zijn om ook de kerninflatie (de inflatie zonder de volatiele voeding- en energieprijzen) terug te doen oplopen, wat de deflatievrees nog sterker verminderde.
Zo kwamen de rentemarkten in een steeds grotere spreidstand terecht tussen de fundamenteel gerechtvaardigde hogere renteverwachtingen en de door de ECB-aankopen teweeggebrachte lage rentestand. De markt was intussen zo extreem gepositioneerd geraakt door de verwachting van een immer lagere Europese rente dat de gemiddelde rente op Duitse obligaties zelfs negatief was geworden.
De beleggers betaalden dus effectief om gebruik te mogen maken van het privilege van hun centen aan het meest solvabele land toe te vertrouwen! De Duitse 10-jaarsrente bereikte op 20 april een dieptepunt van 0,05%. Toen brak de veer. De markten realiseerden zich dat een dergelijke lage rentestand enkel kon worden gerechtvaardigd in een scenario van een aanhoudende recessie met persistente deflatie in Europa, scenario dat door de reële ontwikkelingen naar de prullenmand kon worden verwezen. Plots kwam er een ware verkoopvloed op gang die de obligatieprijzen razendsnel de diepte deed ingaan. Op nauwelijks enkele dagen tijd steeg de Duitse 10-jaarsrente terug naar 0,7% en wereldwijd ging er voor zo’n EUR 400 miljard aan obligatiewaarde in rook op.
Hebben ze er in het ECB-hoofdkwartier in Frankfurt nu een probleem bij? Het antwoord op die vraag is dubbel. Als de opwaartse beweging van de rente een logische aanpassing is aan betere fundamentele gegevens, is de rentestijging geen probleem en, integendeel, eerder gezond te noemen op langere termijn. Maar een ander aspect van deze rentestijging zal in Frankfurt wel tot onrust hebben geleid. Het zeer abrupte karakter van de rentebeweging wees er immers op dat de liquiditeit in de markt zeer te wensen overliet en bevestigde zo wat veel marktwaarnemers al lang vermoedden: in hun haast om het banksysteem veiliger te maken, werden de kapitaalvereisten voor het aanhouden van een tradingbook zo aangescherpt dat het voor de banken onmogelijk geworden is om grote verkoopgolven vanuit de markt te accommoderen…
De obligatiemarkt zou in de toekomst bij vlagen wel eens erg volatiel kunnen blijken en het risico van prijsbewegingen lijkt dus afgewenteld van de banken naar de vermogensbeheerders en hun klanten. Die zullen dit risico op termijn ook gaan doorrekenen in hun rendementsvereisten, wat de financiering via de obligatiemarkt duurder zal maken. Intussen dient de eindbelegger zich te realiseren dat de obligatiemarkt structureel niet meer het rustige vaarwater van weleer zal blijken. U bent bij deze alvast gewaarschuwd!
